森馬公司2014 年前三季度營業收入與凈利潤分別同比增長8.82%與21.67%,扣非后凈利潤同比增長26.84%,其中第三季度單季營業收入與凈利潤分別同比增長10.34%與22.41%,第三季度收入增速環比上半年繼續改善的主要原因是第三季度成人休閑服飾業務銷售同比開始轉正。公司預計2014 年歸屬于母公司凈利潤同比增幅在0%—30%之間。
毛利率的提升、期間費用的有效控制與投資收益的增加驅動公司凈利潤增長高于收入增速。前三季度公司毛利率同比提升0.71 個百分點,期間費用率同比基本保持平穩,其中銷售費用率同比下降1.25 個百分點,財務費用率由于利息收入的下降有所上升,管理費用率變動不大。三季度理財產品收益的增加使公司投資收益同比有大幅的提升。
由于政府補助與銀行存款利息收入的減少,前三季度公司經營活動現金流量凈額同比下降42.55%,季度末存貨余額由于冬裝入庫,較年初上升76.17%,應收賬款較年初上升35.95%。
公司是我們14 年板塊基本面三大重點推薦品種之一:(1)目前市場低估了公司大眾服飾業務的發展空間,過分糾結于其200 多億的總市值,我們判斷未來公司市值還有較大增長空間。(2)在兒童產業鏈延伸的工作上公司擁有扎實的基礎,作為行業先行者更有可能分享這萬億以上市場的蛋糕。(3)公司內部具有良好的激勵機制規劃。(4)考慮到管理層股權未來可能解禁等原因,從理論上分析公司核心管理層也有做好經營的強大動力。
財務預測與投資建議
我們維持對公司2014—2016 年每股收益分別為1.63 元、2.01 元與2.35 元的預測,維持公司2014 年26 倍PE 估值,對應目標價42.38 元,維持公司“買入”評級。公司現有品牌服飾業務的較快增長為股價提供安全邊際,依托兒童服飾業務的扎實基礎和充沛的資金圍繞兒童產業鏈的進一步整合延伸將為公司規模和市值打開更大空間。
風險提示
國內品牌服飾零售終端持續低迷風險,未來可能的產業延伸帶來管理挑戰。
